Oltre il nodo della liquidità

L'innovazione finanziaria dovrebbe ridurre l'incompletezza dei mercati, con generale vantaggio. Questo, però, dipende anche da altri elementi, come il grado di informazione sui prodotti finanziari e l'inefficienza che si determina quando gli agenti non hanno convenienza ad operare nel modo migliore, ossia quando vi è moral hazard. Questi elementi hanno prodotto effetti indesiderati, che hanno contribuito a generare la crisi. In particolare, hanno determinato incertezza sul valore dei prodotti finanziari. L'avversione all'incertezza ha ridotto la loro liquidità, generando sfiducia sulla solvibilità dei principali operatori. L'incertezza e l'illiquidità sono state alimentate anche dal fatto che l'innovazione finanziaria si è sviluppata fuori dai mercati organizzati. I nuovi prodotti finanziari sono stati venduti over-the-counter, spesso ad altri operatori bancari e finanziari, e talvolta non sono stati venduti, ma collocati in veicoli della società madre, fuori bilancio.

Inoltre, le banche commerciali hanno ridotto l'assunzione di rischi. Nell'attività creditizia vi sono due rischi principali, il rischio del credito vero e proprio (la possibilità che il debitore non soddisfi i suoi impegni) e il rischio del tasso d'interesse (la possibilità che il tasso attivo risulti inferiore a quello di approvvigionamento). Si tende a coprire il rischio di tasso, anche sui prestiti a lunga scadenza come i mutui, regolando il tasso d'interesse sul tasso interbancario e il rischio di credito trasformando i crediti in titoli (cartolarizzazione). In questo modo la banca tende a divenire un intermediario e a trarre il suo guadagno dalla differenza tra il valore dei titoli e quello dei crediti cartolarizzati. Ciò comporta che la banca, non essendo assuntrice del rischio, non ha interesse a investire sull'acquisizione di informazioni sulle caratteristiche specifiche del debitore, ma solo sulle caratteristiche generiche che si riflettono sulla valutazione dei titoli in cui i crediti vengono impacchettati. Si ha, cioè, un comportamento di moral hazard, che genera inefficienza per la ridotta selezione del credito. Nel caso dei mutui subprime, le entità concedenti i mutui, gli originatori, si finanziano cedendo i mutui ad altre banche, che a loro volta impacchettano il credito in titoli del tipo Cdo (Collateralized debt obligations). L'originatore non ha incentivo a selezionare i mutuatari secondo il loro rischio specifico. A sua volta la banca che rileva i mutui si cura soltanto della valutazione che le agenzie di rating danno al Cdo, che dipende (prescindendo dalla convenienza delle agenzie di rating a favorire i loro clienti) da considerazioni fondate sulle statistiche storiche delle insolvenze, dalla struttura del Cdo e dalla diversificazione del rischio prodotta dalla compresenza nel Cdo di una molteplicità di crediti. Però le statistiche d'insolvenza sono state poco significative, perché riferite al decennio in cui i mutui subprime si sono accompagnati con prezzi immobiliari in crescita. Inoltre, esse hanno tenuto conto del rischio singolo di default, non del rischio sistemico, che dipende dalla presenza di effetti cumulativi (ad esempio, il fallimento di una banca accresce la probabilità di fallimento di altre banche per la fitta rete di rapporti creditizi tra banche e per il venir meno della fiducia).Quanto sopra non implica certo che l'innovazione finanziaria debba essere vietata. I problemi maggiori sono derivati dalla scarsa liquidità dei nuovi prodotti finanziari. Per questo sarebbe opportuno stimolare l'introduzione di prodotti standardizzati da scambiare su mercati organizzati, invece che prodotti complessi o tagliati su misura per uno specifico cliente. L'introduzione di prodotti standardizzati contrasta con gli interessi delle banche d'investimento. Si può, però, ritenere che l'influenza di queste sarà nel futuro meno decisiva.