Futures sul petrolio ed arbitraggi: il caso Shanghai

Per decenni il prezzo del petrolio mondiale è stato deciso soprattutto in due luoghi: Londra e New York. Da una parte il Brent del Mare del Nord, dall’altra il WTI americano. Poi è arrivata Dubai, con il suo Dubai Crude, ed infine Shanghai.

Quando la Cina ha lanciato nel 2018 i suoi contratti futures sul greggio, molti analisti li hanno considerati poco più che un simbolo geopolitico: il tentativo di Pechino di costruire un benchmark petrolifero alternativo a quelli occidentali. Ma oggi quei contratti stanno attirando l’attenzione per un motivo molto diverso: potrebbero offrire opportunità di profitto che nei mercati maturi ormai sono quasi scomparse.

È questa la conclusione di un nuovo studio (“A hidden Markov model for statistical arbitrage in international crude oil futures markets”) pubblicato sul Journal of Banking and Finance da Francesco Rotondi, del Dipartimento di Finanza dell’Università Bocconi, insieme a Viviana Fanelli (Università di Foggia) e Claudio Fontana (Università di Padova). La ricerca mostra che i prezzi dei futures petroliferi di Brent, WTI e Shanghai si muovono ancora con alcune “imperfezioni” reciproche. E proprio questi piccoli disallineamenti possono diventare occasioni di arbitraggio per gli investitori quantitativi.

In altre parole: quando uno dei tre mercati si muove “troppo” rispetto agli altri, c’è una buona probabilità che torni rapidamente in equilibrio. Chi riesce a intercettare quel momento può guadagnare sulla correzione dei prezzi.

“Le strategie che prevedono l'utilizzo dei futures di Shanghai, introdotti di recente, possono rivelarsi redditizie anche con costi di transazione contenuti.”

Secondo gli autori, la Cina sembra essere il mercato che corregge più velocemente queste anomalie. E questo, paradossalmente, rende i futures di Shanghai particolarmente utili per costruire strategie di trading redditizie.

Dove nascono le inefficienze

Per capire perché succede, bisogna guardare alle differenze tra i tre mercati. Brent e WTI sono benchmark storici, estremamente liquidi e monitorati da migliaia di operatori in tutto il mondo. I futures di Shanghai, invece, sono più giovani, denominati in yuan e costruiti attorno a un paniere di greggi mediorientali e asiatici pensato per il fabbisogno energetico cinese.

Queste differenze fanno sì che il mercato cinese non sia ancora perfettamente allineato a quelli occidentali. Ed è proprio lì che si aprono gli spazi per l’arbitraggio statistico: una strategia che cerca di guadagnare dalle deviazioni temporanee dei prezzi.

Secondo gli autori, il fenomeno emerge con particolare forza nei momenti di stress dei mercati energetici globali, come durante la pandemia o dopo l’invasione russa dell’Ucraina. In quei periodi i prezzi dei tre benchmark continuano a muoversi insieme nel lungo periodo, ma nel breve possono allontanarsi abbastanza da creare opportunità di trading.

L’algoritmo che cerca i “regimi nascosti”

La parte più innovativa della ricerca riguarda il modello matematico utilizzato per individuare questi squilibri. Gli studiosi hanno applicato un sistema chiamato Hidden Markov Model, spesso usato anche nell’analisi dei segnali. I mercati non si comportano sempre nello stesso modo. Esistono fasi relativamente tranquille e altre dominate da shock improvvisi, volatilità e tensioni geopolitiche.

Il modello prova quindi a riconoscere automaticamente il “regime” di mercato in cui ci si trova e ad aggiornare continuamente le strategie di trading.

“L'approccio basato sul filtraggio ci permette di stimare il regime più probabile e i parametri del modello in modo dinamico.”

Tradotto: l’algoritmo impara dai movimenti del mercato quasi in tempo reale. È proprio questo approccio dinamico che, secondo lo studio, permette di ottenere risultati migliori rispetto alle strategie tradizionali basate soltanto sull’osservazione storica dei prezzi.

Shanghai batte i benchmark tradizionali

La ricerca ha analizzato oltre cinque anni di dati, dal marzo 2018 al giugno 2023, attraversando alcune delle fasi più turbolente della storia recente del petrolio: il crollo dei prezzi durante il Covid, la ripresa post-pandemia e la crisi energetica seguita alla guerra in Ucraina.

I risultati mostrano che le strategie più sofisticate (quelle basate sul modello predittivo) tendono a generare rendimenti superiori rispetto agli approcci classici.

Nel caso principale studiato dagli autori, la strategia migliore ha prodotto un rendimento annualizzato superiore al 15%, con livelli di rischio relativamente contenuti rispetto a un semplice investimento passivo sul petrolio. Ancora più interessante è il fatto che alcune strategie continuano a funzionare anche quando i tradizionali rapporti statistici tra coppie di mercati sembrano rompersi.

“L'utilizzo di tre contratti futures consente di attuare strategie di arbitraggio anche nei casi in cui non si riscontri una cointegrazione a coppie.”

In pratica: usare contemporaneamente Brent, WTI e Shanghai consente di trovare opportunità che sfuggono alle classiche strategie “a due”.

Una integrazione ancora incompleta

Dietro la matematica e gli algoritmi c’è una questione molto più grande: il crescente peso finanziario della Cina nei mercati globali dell’energia. I futures di Shanghai sono nati anche per ridurre la dipendenza asiatica dai benchmark occidentali e rafforzare il ruolo internazionale dello yuan nel commercio petrolifero. Il fatto che questi contratti generino ancora inefficienze di mercato suggerisce che il processo di integrazione finanziaria globale sia ancora incompleto.

E proprio nei mercati non completamente “maturi” tendono a nascere le occasioni più interessanti per gli investitori quantitativi. Non è un caso che molti hedge fund specializzati in trading algoritmico guardino sempre più spesso ai mercati energetici asiatici. Dove c’è ancora frammentazione, infatti, c’è spesso anche spazio per l’arbitraggio.