Le colpe dei creditori

A quasi quattro anni dall'inizio della crisi dell'euro, possiamo dire di aver evitato il collasso, ma non di aver imboccato la via della ripresa. Per troppo tempo ci si è affidati a una cura controproducente: l'austerity. E lo si è fatto perché la diagnosi era sbagliata. Si pensava che il problema stesse nei conti pubblici. Oggi finalmente si è arrivati a correggere il tiro, guardando agli squilibri dei conti esteri.

Luca Fantacci

Dall'introduzione dell'euro a oggi alcuni paesi hanno accumulato surplus delle bilance commerciali, mentre altri simmetricamente hanno accumulato deficit. Fino allo scoppio della crisi, tali deficit sono stati finanziati da un afflusso di capitali privati: i prestiti dal centro alla periferia erano incoraggiati proprio dall'esistenza della moneta unica, che eliminava il rischio di cambio, nonché dalla crescente liquidità del sistema finanziario europeo. Con il prevalere dell'incertezza sui mercati, si è assistito a un brusco rientro dei capitali. La riluttanza degli operatori stranieri a rifinanziare i governi dell'Europa meridionale si è tradotta in un'impennata degli spread. La moneta unica non era più la stessa in Grecia e in Germania. Soltanto l'intervento della Bce, attraverso operazioni di rifinanziamento straordinarie, ha consentito di allentare le condizioni del credito nella periferia, portando a un relativo riallineamento dei tassi. Tuttavia, lo squilibrio fra paesi in surplus e paesi in deficit, in mancanza di capitali privati, è stato finanziato attraverso canali ufficiali, ma è ancora ben lungi dall'essere riassorbito. Il denaro prestato dalla Bce alla periferia rifluisce verso il centro e qui, anziché essere speso all'estero (contribuendo a pareggiare la bilancia dei pagamenti) o all'interno (contribuendo ad aggiustare i tassi di cambio reali), è ridepositato presso la Bce. Così, dal 2007 a oggi, i paesi in surplus hanno accumulato 1.000 miliardi di euro di crediti nei confronti della Bce, mentre i paesi in deficit hanno accumulato un valore equivalente di debiti, all'interno di un sistema di compensazione denominato Target2 (T2).

Che fare, allora, per riassorbire lo squilibrio? Innanzitutto, riconoscere che si tratta di squilibri simmetrici, che richiedono aggiustamenti simmetrici. Si può ben ammettere che un paese competitivo sia virtuoso, ma non c'è nessuna virtù nel mantenere indefinitamente una posizione di surplus. Al contrario, un paese in surplus sarebbe tenuto a disfarsi del suo credito, per evitare che la sua ostinazione nel vendere senza comprare si traduca in una pressione deflativa per l'Unione nel suo complesso. Il principio dell'aggiustamento simmetrico fu proposto da Keynes nel 1944 e attuato nell'Unione Europea dei Pagamenti, fra 1950 e il 1958. Una possibilità per rendere oggi operativo tale principio sarebbe di creare un sottoinsieme di T2, denominato per esempio Target3 (T3), riservato alla registrazione delle operazioni commerciali fra paesi membri dell'Ume. T3 consentirebbe alla Bce di stabilizzare le condizioni di finanziamento del commercio fra paesi dell'Eurozona, sottraendolo all'incertezza dei mercati dei capitali. Inoltre, in T3, come nella Clearing union di Keynes, si potrebbero imporre interessi non solo sui debiti, ma anche sui crediti. In tal modo, attraverso un meccanismo cooperativo di aggiustamento degli squilibri, si darebbe un impulso decisivo alla circolazione effettiva del denaro nei circuiti dell'economia reale, attenuando gli squilibri finanziari.