Il segnale nascosto che anticipa gli shock

Nel cuore del mercato energetico europeo, il gas naturale si conferma risorsa cruciale ma instabile. Versatile, più pulito rispetto ad altri combustibili fossili e fondamentale per integrare le rinnovabili, il gas ha visto la sua domanda crescere costantemente. Tuttavia, prevederne l’andamento rimane una sfida. Le impennate dei prezzi registrate negli ultimi anni, soprattutto dopo la pandemia e la guerra in Ucraina, hanno messo a dura prova investitori e operatori di settore. Le curve forward si sono deformate, i modelli previsionali si sono rivelati inadeguati e molti strumenti di copertura del rischio sono risultati inefficaci.

La chiave sta nel “convenience yield”

È in questo contesto che si inserisce il lavoro di Francesco Rotondi del Dipartimento di Finanza dell’Università Bocconi. Il suo studio, dal titolo Seasonality and Spikes in the Natural Gas Market, pubblicato sulla rivista Energy Economics, propone un approccio alternativo: per comprendere il mercato del gas, bisogna guardare oltre il prezzo spot e concentrarsi su una variabile nascosta ma rivelatrice, il “convenience yield”. Questa misura, poco visibile ma estremamente informativa, rappresenta il beneficio implicito di possedere fisicamente il gas rispetto a detenerne solo un contratto finanziario. È una forma di premio che varia nel tempo, spesso anticipando tensioni o squilibri del mercato. “È lì che si nasconde l’informazione più importante,” spiega Rotondi. “Non nel prezzo, che è solo la superficie, ma nel valore implicito che il mercato attribuisce al possesso reale del bene.”

Un modello che legge la stagionalità e gli shock

Analizzando i dati storici dell’hub olandese TTF, Rotondi ha messo in evidenza tre caratteristiche centrali del mercato europeo: la stazionarietà del convenience yield rispetto all’instabilità del prezzo spot, la frequenza di salti improvvisi in questa variabile e una marcata stagionalità legata ai cicli di domanda e offerta. Da queste osservazioni nasce un modello che estende quello classico di Gibson e Schwartz, ma lo trasforma in modo radicale: i salti non si applicano al prezzo, ma al convenience yield. Una funzione sinusoidale cattura la ciclicità annuale, mentre un processo stocastico a salti simula le improvvise discontinuità. La scelta di una distribuzione doppia esponenziale per i salti consente inoltre di derivare formule chiuse per il prezzo dei future, rendendo il modello applicabile nella pratica.

Il test più difficile: il mercato dopo il 2020

I risultati parlano chiaro. Il nuovo modello riesce a replicare con sorprendente fedeltà le curve forward reali, comprese quelle distorte emerse nel periodo post-2020. Dove i modelli tradizionali falliscono nel catturare le anomalie, l’approccio di Rotondi le spiega con naturalezza. Nel 2012, ad esempio, la stagionalità bastava a spiegare l’andamento dei prezzi. Dieci anni dopo, nel 2022, le cose sono cambiate: i salti sono diventati più rari ma molto più intensi. La loro varianza, ovvero l’entità media degli shock, è quasi decuplicata, segno di una nuova era per il mercato del gas, più volatile e meno prevedibile.

Implicazioni per investitori, regolatori e analisti

Questo modello ha conseguenze pratiche importanti. Per chi investe o copre rischi nei mercati energetici, fornisce un sistema più realistico per valutare e prezzare future e opzioni. Per i regolatori, può offrire chiavi interpretative utili in scenari critici. E per chi pianifica infrastrutture o approvvigionamenti, diventa uno strumento per valutare meglio la vulnerabilità del sistema energetico. “Con questo approccio possiamo spiegare sia il comportamento ‘normale’ che quello ‘straordinario’ del mercato,” afferma Rotondi. “È un modello flessibile, ma anche applicabile nella pratica quotidiana.”

Oltre il gas, verso altri mercati

Il modello apre nuove direzioni anche per la ricerca. Le sue basi possono essere estese al pricing di opzioni più complesse, adattate ad altre commodity o utilizzate per esplorare il comportamento di mercati soggetti a shock ripetuti. “Abbiamo solo iniziato,” conclude l’autore. “Ma è chiaro che, per leggere davvero un mercato caotico, non serve inseguire il rumore. Serve capire cosa c’è sotto.”