L'affidabilita' dei rating dipende dal ciclo creditizio

In momenti d'incertezza sui mercati gli investitori farebbero bene ad acquisire ulteriori informazioni sui bond, oltre i rating, prima di investire (e in parte già lo fanno). A suggerirlo, una ricerca del Carefin Bocconi dai cui risultati emerge che la precisione dei rating nel predire futuri default è decisamente maggiore quando vengono emessi in periodi di stabilità sui mercati. L'affidabilità delle agenzie di rating, entrata in discussione a seguito della crisi finanziaria, andrebbe dunque valutata con maggior cura tenendo conto della fase del ciclo creditizio.

Lo studio, condotto da Andrea Resti, Giuliano Iannotta e Giacomo Nocera del Carefin Bocconi (Centre for applied research in finance), ha identificato il quality spread come indicatore per distinguere i periodi di tensione e quelli di stabilità sul mercato creditizio nel periodo 1970-2001. Il quality spread è la differenza tra il tasso che il mercato chiede per investire in un bond Baa (di qualità media) e quello richiesto per acquistare un bond Aaa (di qualità massima), differenziale che aumenta quando il mercato è perturbato e gli investitori chiedono un maggior premio per spostarsi su investimenti meno sicuri.

Lo studio ha poi analizzato la performance, a 7 anni dall'emissione, di un campione di 70.000 bond emessi nel periodo 1970-2001. Per l'intero periodo risulta che sul totale dei bond che sono poi falliti a circa il 10% fu in origine assegnato un rating medio-alto ('investment grade', da Baa in su e dunque con l'esclusione dei più rischiosi 'junk bond'). Questo dato medio nasconde tuttavia due realtà molto diverse: nei periodi di stabilità del ciclo creditizio (con quality spread contenuti) la percentuale di errata classificazione scende all'8%, mentre nei periodi di tensione sale notevolmente, dato che al 21% dei bond poi falliti fu assegnato un investment grade.

"Questo non significa certo che i rating siano inaffidabili o che le agenzie non conoscano il proprio mestiere", spiega Resti, direttore del Carefin Bocconi. "Al contrario, la nostra analisi mostra poi che il rating è comunque il principale criterio utilizzato dagli investitori nel decidere quale tasso richiedere per acquistare un bond."

In una seconda fase della ricerca, infatti, è stato analizzato il ruolo che il rating svolge nel determinare le preferenze degli investitori, utilizzando un campione di circa 2.300 bond emessi nel periodo 1999-2008. E' emerso come il rating assegnato dalle agenzie, insieme ad alcune altre caratteristiche (come il regime fiscale o la liquidità), spieghi una consistente porzione dei tassi richiesti dal mercato. La porzione non spiegata, tuttavia (la differenza tra le previsioni del modello statistico sviluppato dai ricercatori Carefin e i tassi realmente osservati sul mercato), aumenta nelle fasi di tensione sul mercato creditizio. Questo suggerisce che gli investitori "sanno" che in quel momento i rating sono intrinsecamente meno precisi e affidabili, perché il mercato è più opaco e le imprese che emettono i bond diventano più difficili da valutare.

"Se la performance delle agenzie di rating, mediamente buona, diventa più o meno brillante a seconda del ciclo creditizio, forse non solo gli investitori ma anche le autorità e i politici dovrebbero prenderne atto, tenendo conto di questa particolarità nelle loro proposte di regolamentazione del settore", conclude Resti.